導語(yǔ)：
近一周，工業(yè)品似乎全線(xiàn)企穩、開(kāi)啟反彈。尤其本輪下跌的“重災區”——黑色系，隨著(zhù)空頭減倉、產(chǎn)業(yè)矛盾的改善，價(jià)格也出現了企穩開(kāi)漲的態(tài)勢。
基于此，市場(chǎng)最為關(guān)心的問(wèn)題也就變成了：產(chǎn)業(yè)的改善，能否將前期悲觀(guān)邏輯徹底扭轉？能否更進(jìn)一步托起行情？旺季是否可期？
為了解答此問(wèn)題，本篇內容為您分享我們的觀(guān)點(diǎn)。
本篇內容整體分為兩大部分——
一、追本溯源：為什么6-8月初會(huì )這么悲觀(guān)？跌得這么深？
二、梳理當下、展望9-10月及更長(cháng)期：悲觀(guān)能否扭轉？多空因素會(huì )如何轉變？
您可根據需要選擇對應的內容查看。
正文：
一、追本溯源：為什么6-8月初會(huì )這么悲觀(guān)？跌得這么深？
表面上看，本輪黑色的重挫是由于“螺紋新國標”+“越南熱卷反傾銷(xiāo)”，但實(shí)際這兩件事只是表面上的催化因子，核心的問(wèn)題還是在于宏觀(guān)環(huán)境+產(chǎn)業(yè)自身的雙雙弱勢導致，即：雨季需求超乎以往的淡且部分品種鋼材庫存壓力很大、海外經(jīng)濟數據引發(fā)衰退預期的擔憂(yōu)、國內宏觀(guān)預期缺乏明確有效的增量信號（圖1）。
▲圖1
在這樣的背景下，新國標+越南反傾銷(xiāo)事件的接連發(fā)生，更進(jìn)一步加重了螺紋熱卷這兩大黑色成材品種的悲觀(guān)情緒。
正所謂宏觀(guān)產(chǎn)業(yè)邏輯是因、資金博弈是現象、技術(shù)走勢是結果（圖2）。資金在邏輯+情緒的雙重加持下，推波助瀾加速了行情的下行。
▲圖2
而成材一跌，鋼廠(chǎng)虧損擴大至五年最差水平，不得不選擇減產(chǎn)（圖3），于是又引發(fā)了原料下行、成本進(jìn)一步坍塌……
▲圖3
如此往復，負反饋就這么發(fā)生了，市場(chǎng)也在長(cháng)達兩個(gè)月的連續下跌中，愈發(fā)的悲觀(guān)。
進(jìn)一步歸因上述邏輯，可以發(fā)現，本輪下跌，背后有五大因素，分別是：
① 螺紋新國標擠兌+產(chǎn)業(yè)淡季需求更淡
② 熱卷越南反傾銷(xiāo)+熱卷庫存高企
③ 海外衰退擔憂(yōu)搖擺
④ 國內宏觀(guān)預期缺乏明確有效的增量政策
⑤ 空頭資金增倉打壓
二、梳理當下、展望9-10月及更長(cháng)期：悲觀(guān)能否扭轉？多空因素會(huì )如何轉變？
探討悲觀(guān)能否扭轉、以及更進(jìn)一步的反彈能否持續，實(shí)際也就是探討以上五大因素是否發(fā)生實(shí)質(zhì)改變，以及改變持續的時(shí)間會(huì )有多久。因此，拋開(kāi)時(shí)間維度去辯多空是沒(méi)有意義的，所以，接下來(lái)我們就針對以上五大因素，分別從“當下、1-2個(gè)月的中期、更長(cháng)期”這三個(gè)時(shí)間維度，進(jìn)行梳理展望。
1. 對于螺紋新國標擠兌+產(chǎn)業(yè)淡季需求更淡
當下：時(shí)間已來(lái)到8月底，金九銀十將近，季節性規律看，每年的這個(gè)時(shí)候，需求都會(huì )有一定程度的環(huán)比改善，也就是所謂的旺季比淡季需求好。再疊加上舊國標目前庫存占比已經(jīng)低于一半，MS調研則表示各地在10-20天的時(shí)間內就能大概消化完舊標存貨，因此，這個(gè)因素已經(jīng)淡出對行情的影響。
1-2個(gè)月的中期：這段時(shí)間也就是所謂的“金九銀十”。好的一面是，需求環(huán)比改善大概率會(huì )持續，同時(shí)這段時(shí)間因為有中秋與十一假期，所以鋼企也會(huì )適當備貨原料，畢竟現在鋼廠(chǎng)的原料庫存非常低，對于原料端也有一定的支持。
但不好的一面是，需求同比看還是和往年差了一大截（圖1），而究竟能否奮起直追，就取決于項目的開(kāi)工有無(wú)大的增量，即地產(chǎn)與基建這最重要的兩端，表現如何。
從房企拿地看，顯然還是一大拖累；基建方面，投資雖然有一定程度的企穩，但也很難對沖掉地產(chǎn)端需求的缺失（圖4）。
因此，一旦同比不行，就變成了制約行情的重要壓力源。
▲圖4
另外，還存在變量的一面，也就是是否會(huì )有新的產(chǎn)能約束政策出臺。雖說(shuō)控產(chǎn)從5月喊話(huà)到現在，仍未有明確的動(dòng)作，令市場(chǎng)焦急又失望，但上級管理部門(mén)對鋼鐵行業(yè)的調研確實(shí)并未停息，近期還發(fā)文暫停了產(chǎn)能置換政策，所以，還是要注意四季度很可能會(huì )有全新的產(chǎn)業(yè)政策吹風(fēng)乃至出臺。
更長(cháng)期：也就是四季度后半段甚至明年初，除了要思考到時(shí)宏觀(guān)環(huán)境的變化（下文會(huì )做一些展開(kāi)），產(chǎn)業(yè)上面臨的則是冬季淡季、冬儲預期等問(wèn)題，這些現在都還無(wú)法準確的錨定其變量，因此，本篇不做展開(kāi)討論，而且未來(lái)也將會(huì )是2505合約的邏輯，時(shí)間窗口到來(lái)時(shí)，我們會(huì )再做分享。
2. 關(guān)于熱卷越南反傾銷(xiāo)+熱卷庫存高企
當下：反傾銷(xiāo)看起來(lái)是個(gè)突發(fā)事件，但其背后的邏輯反映出了“海外需求放緩，所以各國開(kāi)始競爭份額內卷”的現實(shí)（圖5），這是必須要注意到的。因此，雖然此事件現在看起來(lái)沒(méi)有進(jìn)一步擴大，風(fēng)浪已經(jīng)平息，但其背后的核心問(wèn)題卻會(huì )持續很長(cháng)時(shí)間、不可忽視。
▲圖5
1-2個(gè)月的中期：和螺紋的金九銀十的季節性規律不同，通常來(lái)講，四季度是熱卷出口相對高峰的時(shí)段，但今年疊加了上述“海外需求放緩”的長(cháng)期因子、還有美大選也將在10-11月完成，很可能對于出口也有一定的擾動(dòng)——至少是預期方面的搖擺。
因此，需求的不確定性顯著(zhù)增加，也就很難看到一以貫之的流暢上漲趨勢。
而在供應方面，則與螺紋相同，也要考慮到前面所講到“是否會(huì )有新的產(chǎn)能約束政策出臺”的問(wèn)題。而且這個(gè)因素，對于更高產(chǎn)、更高庫存的熱卷來(lái)講，影響應該會(huì )比螺紋更加明顯。
更長(cháng)期：也就是四季度后半段甚至明年初，海外擾動(dòng)這個(gè)長(cháng)期因子更需要被重視，因此，就更需要重點(diǎn)關(guān)注下面第3部分海外衰退擔憂(yōu)搖擺的邏輯展望。
3. 關(guān)于海外衰退擔憂(yōu)搖擺
當下：8月初，由于美就業(yè)數據不及預期疊加日元套息交易扭轉，導致海外市場(chǎng)風(fēng)險來(lái)襲。但隨著(zhù)交易型因素的平息，市場(chǎng)也從“恐慌”回到“美國沒(méi)有衰退、數據沒(méi)那么差”的預期上來(lái)，海外市場(chǎng)如美股等也隨之出現了V反，對國內的擾動(dòng)也相應的告一段落。
1-2個(gè)月的中期：擾動(dòng)消退之后，中期展望上，主要關(guān)注的核心也就變成了“全球貨幣政策轉向對市場(chǎng)產(chǎn)生的影響”這個(gè)問(wèn)題上，也就是所謂的“降息落地、降息多少、降息之后美國經(jīng)濟怎么樣”這三大問(wèn)題。
關(guān)于“降息落地”，根據鮑威爾在上周五的最新發(fā)言來(lái)看，9月降息已經(jīng)沒(méi)有任何爭議。而再按照以往規律看，首次降息開(kāi)啟前后，市場(chǎng)通常會(huì )有1-2個(gè)月（或者更長(cháng)）的溫和蜜月期，也就是風(fēng)險偏好升溫，資產(chǎn)價(jià)格修復。
但也不全都是利好，因為正如前文中提到的，今年貨幣政策轉向的同時(shí)，還伴隨著(zhù)美國大選，所以，很難說(shuō)這段時(shí)間里，還會(huì )有什么預期之外的幺蛾子事件發(fā)生，需要保持警惕。
更長(cháng)期：再往后展望，“降息的節奏、降息后美國經(jīng)濟怎么樣”就需要重視跟進(jìn)了。而對于外部環(huán)境壓力的變化，在此前發(fā)布的央行二季度貨幣政策執行報告中，央行其實(shí)給過(guò)明確的定調，即：外部環(huán)境復雜性、嚴峻性、不確定性仍然較大，帶來(lái)的不利影響增多，全球經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)能偏弱（圖6）。
▲圖6，信息來(lái)源：央行
也就是說(shuō)，雖然美國經(jīng)濟將來(lái)到底是“軟著(zhù)陸”還是“衰退”各方仍有分歧，但最終不論是哪種走向，在降息周期里，經(jīng)濟增長(cháng)放緩都是確定的、外部環(huán)境的壓力都是在增加的?；诖?，也就會(huì )給鋼材乃至制造業(yè)的外需，帶來(lái)壓力和挑戰，需要做好相應的準備，而不是盲目樂(lè )觀(guān)。
4. 關(guān)于國內宏觀(guān)預期缺乏明確有效的增量政策
當下：客觀(guān)上說(shuō)，還是順著(zhù)7.30會(huì )議定調，以“穩定信心”為主，增量政策仍在“抓緊謀劃、適時(shí)出臺”中。而從已出臺的政策中，確定性的還是地產(chǎn)政策轉向“去庫存、收儲”。
這樣的政策，對于化解庫存、幫助地產(chǎn)行業(yè)企穩確實(shí)是有利的；但對于黑色系來(lái)說(shuō)，卻是更加沒(méi)有增量項目開(kāi)工、也就更加難以看到需求出現增長(cháng)了。
1-2個(gè)月的中期：這段時(shí)間將迎來(lái)10月的重磅會(huì )議，或許會(huì )帶著(zhù)現在強調的“抓緊謀劃、適時(shí)出臺”的增量政策出來(lái)。但也只是“或許”，站在現在看10月，確實(shí)還是時(shí)間尚早、難以準確的評估政策邏輯，只能保持到窗口期時(shí)再觀(guān)察。
更長(cháng)期：那就要看年底的重磅會(huì )議、高層經(jīng)濟工作會(huì )議、各部委的表態(tài)對明年的定調了，既要看信心、也要看對實(shí)際供需的影響。
5. 關(guān)于空頭資金增倉打壓
當下：好的一面是，螺紋、熱卷的空頭資金在10合約相繼減倉，卻沒(méi)有在01合約上對等加倉。也就是說(shuō)，指數上看整體是減倉反彈的（圖1），這說(shuō)明部分空頭資金選擇了獲利了結而非繼續在新的合約增倉打壓。這主要是因為，目前絕對價(jià)格上，已經(jīng)處于這輪下行的低點(diǎn)，01的價(jià)格本身也缺乏空頭直接移倉的吸引力，宏觀(guān)和產(chǎn)業(yè)環(huán)境（也就是前面1-4條展望梳理的內容）也不支持行情繼續下破。
1-2個(gè)月的中期：基于上述“產(chǎn)業(yè)環(huán)比改善、宏觀(guān)相對溫和”的評估，也可以推演出，空頭資金不太可能在這個(gè)時(shí)間階段繼續加力打壓，更可能的是回避市場(chǎng)的修復。但后續如果再有新的負面矛盾積累，那空頭也就還會(huì )在01、05合約卷土重來(lái)。
更長(cháng)期：則還是如前文所說(shuō)，宏觀(guān)產(chǎn)業(yè)邏輯是因、資金博弈是現象，大體量的資金尤甚。所以現在去猜想更長(cháng)期的資金動(dòng)作沒(méi)什么意義，因此不做討論。
以上就是我們對前期五大悲觀(guān)因素在后市可能出現的變化的推演，希望能給大家帶來(lái)有意義的參考。
總之，就當下來(lái)看——
螺紋新國標擠兌與反傾銷(xiāo)因素消退、需求環(huán)比有所改善、海外風(fēng)險與國內宏觀(guān)不及預期的情緒釋放、空頭資金獲利了結，共同作用下，盤(pán)面止跌反彈。
而站在當下展望未來(lái)1-2個(gè)月——
好的變化是，旺季國內需求環(huán)比有所改善、外海宏觀(guān)進(jìn)入溫和時(shí)期、國內迎來(lái)重磅會(huì )議或能帶來(lái)增量政策出臺，讓行情能夠有一定的支撐；
不好的因素則是，國內需求同比依舊缺失了明顯的一塊、海外需求亦放緩等，又讓反彈的幅度受到制約；
不確定的因素則是，是否會(huì )有新的產(chǎn)能約束政策出臺，又可能會(huì )給行情帶來(lái)變化。
所以，綜合下來(lái)，后市行情一波三折大概率在所難免?；诖?，參與這樣的行情，緊密跟蹤市場(chǎng)變化，走一步看一步，以便及時(shí)切換邏輯做好應對。
